Ακολουθεί μετάφραση.

Greece is stuck in a vicious cycle of insolvency, low competitiveness and ever-deepening depression. Exacerbated by a draconian fiscal austerity, its public debt is heading towards 200 per cent of gross domestic product. To escape, Greece must now begin an orderly default, voluntarily exit the eurozone and return to the drachma.

The recent debt exchange deal Europe offered Greece was a rip-off, providing much less debt relief than the country needed. If you pick apart the figures, and take into account the large sweeteners the plan gave to creditors, the true debt relief is actually close to zero. Its best current option would to reject this agreement and, under threat of default, renegotiate a better one. Yet even if Greece were soon to be given real and significant relief on its public debt, it cannot return to growth unless competitiveness is rapidly restored. And, without a return to growth, its debts will stay unsustainable. Problematically, however, all of the options that might restore competitiveness require real currency depreciation.

The first of these options, a sharp weakening of the euro, is unlikely while America is economically weak and Germany über-competitive. A rapid reduction in unit labour costs, via structural reforms that increased productivity growth in excess of wages, is just as unlikely. Germany took ten years to restore its competitiveness this way; Greece can’t wait in depression for a decade.

The third option is a rapid deflation in prices and wages, known as an “internal devaluation”. But this would lead to five years of ever-deepening depression, while making public debts more unsustainable.

Logically, therefore, if those three options aren’t possible, the only path left is to leave. A return to a national currency and a sharp depreciation would quickly restore competitiveness and growth, as it did in Argentina and many other emerging markets which abandoned their currency pegs.

Of course, this process will be traumatic. The most significant problem would be capital losses for core eurozone financial institutions. Overnight, the foreign euro liabilities of Greece’s government, banks and firms would surge. Yet these problems can be overcome. Argentina did so in 2001, when it “pesified” its dollar debts. America actually did something similar too, in 1939 when it depreciated the dollar by 69 per cent and repealed the gold clause. A similar unilateral “drachmatization” of euro debts would be necessary and unavoidable.

Major eurozone banks and investors would also suffer large loses in this process, but they would be manageable too – if these institutions are properly and aggressively recapitalised. Avoiding a post-exit implosion of the Greek banking system, however, may unfortunately require the imposition of Argentine-style measures – such as bank holidays and capital controls – to prevent a disorderly fallout.

Realistically, collateral damage will occur, but this could be limited if the exit process is orderly, and if international support was provided to recapitalise Greek banks and finance the difficult fiscal and external balance transition. Some argue that Greece’s real GDP will be much lower in an exit scenario than in the hard slog of deflation. But this is logically flawed: even with deflation the real purchasing power of the Greek economy and of its wealth will fall as the real depreciation occurs. Via nominal and real depreciation, the exit path will restore growth right away, avoiding a decade-long depressionary deflation.

Those who claim contagion will drag others into the crisis are also in denial too. Other peripheral countries have Greek-style debt sustainability and competitiveness problems too; Portugal, for example, may eventually have to restructure its debt and exit too.

Illiquid but potentially solvent economies, such as Italy and Spain, will need liquidity support from Europe regardless of whether Greece exits; indeed, a self-fulfilling run on Italy and Spain’s public debt at this point is almost certain, if this support is not provided. The substantial official resources currently being wasted bailing out Greece’s private creditors could also then be used to ring-fence these countries, and banks elsewhere in the periphery.

A Greek exit may have secondary benefits. Other crisis-stricken eurozone economies will then have a chance to decide for themselves whether they want to follow suit, or remain in the euro, with all the costs that come with that choice. Regardless of what Greece does, eurozone banks now need to be rapidly recapitalised. For this a new EU-wide programme is needed, and one not reliant on fudged estimates and phoney stress tests. A Greek exit could be the catalyst for this approach.

The recent experiences of Iceland, along with many emerging markets in the last 20 years, show that the orderly restructuring and reduction of foreign debts can restore debt sustainability, competitiveness and growth. Just as in these cases, the collateral damage to Greece of exit will be significant, but it can be contained.

Like a broken marriage that requires a break-up, it is better to have rules that make separation less costly to both sides. Breaking up and divorcing is painful and costly, even when such rules exist. Make no mistake: an orderly euro exit will be hard. But watching the slow disorderly implosion of the Greek economy and society will be much worse.

Nouriel Roubini is Chairman of Roubini Global Economics, professor at the Stern School, NYU and co-author of Crisis Economics. A longer version of this article can be found on the RGE website.

This article is part of the A-List series: Can the euro be saved?

Η Ελλάδα έχει εγκλωβιστεί σε έναν φαύλο κύκλο αφερεγγυότητας, χαμηλής ανταγωνιστικότητας και ολοένα βαθύτερης ύφεσης. Με την επίδραση και της δρακόντειας δημοσιονομικής λιτότητας, το δημόσιο χρέος οδεύει στο 200% του ΑΕΠ. Για να γλιτώσει, η Ελλάδα πρέπει να ξεκινήσει μία διαδικασία ελεγχόμενης χρεοκοπίας και να επιστρέψει στη δραχμή.

Η πρόσφατη συμφωνία για ανταλλαγή χρεών που προσέφερε η Ευρώπη στην Ελλάδα ισοδυναμεί με ληστεία, παρέχοντας πολύ μικρότερη ανακούφιση από αυτήν που χρειαζόταν η χώρα. Εάν εξετάσει κανείς ξεχωριστά τα στοιχεία και λάβει υπόψη τα μέτρα υπέρ των πιστωτών, τότε αντιλαμβάνεται ότι ουσιαστικά η βοήθεια που δόθηκε στην Ελλάδα ήταν σχεδόν μηδενική. Η καλύτερη επιλογή που έχει τώρα είναι να απορρίψει αυτήν τη συμφωνία και, υπό την απειλή της χρεοκοπίας, να διαπραγματευτεί μία καλύτερη.

Ακόμη κι αν έδιναν στην Ελλάδα πραγματική και σημαντική βοήθεια για το δημόσιο χρέος της, δεν μπορεί να επιστρέψει στην ανάπτυξη εάν δεν ανακτήσει σημαντικά την ανταγωνιστικότητά της. Και χωρίς επιστροφή στην ανάπτυξη, τα χρέη της Ελλάδας θα εξακολουθούν να είναι μη διατηρήσιμα. Το πρόβλημα, ωστόσο, είναι πως όλες οι επιλογές για ανάκτηση της ανταγωνιστικότητας περιλαμβάνουν πραγματική υποτίμηση.

Η πρώτη επιλογή θα ήταν σημαντική αποδυνάμωση του ευρώ, η οποία είναι μάλλον απίθανο να γίνει, όσο οι ΗΠΑ αντιμετωπίζουν πρόβλημα οικονομικής αποδυνάμωσης, ενώ η Γερμανία είναι υπερ-ανταγωνιστική.

Εξίσου απίθανο είναι το ενδεχόμενο ταχείας μείωσης του κόστους εργασίας, μέσω διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, που θα αύξανε την παραγωγικότητα περισσότερο από τους μισθούς. Η Γερμανία χρειάστηκε μία δεκαετία για να αυξήσει την παραγωγικότητά της με αυτήν τη μέθοδο. Η Ελλάδα δεν μπορεί όμως να βρίσκεται σε ύφεση για μία δεκαετία.

Η τρίτη επιλογή είναι του ταχύτατου αποπληθωρισμού σε τιμές και μισθούς. Μία διαδικασία που είναι γνωστή και ως «εσωτερική υποτίμηση«. Αυτή η επιλογή, όμως, θα οδηγήσει σε μία πενταετία ακόμη πιο βαθιάς ύφεσης, ενώ θα δυσχεράνει την κατάσταση ως προς το δημόσιο χρέος.

Εάν, λοιπόν, αυτές οι τρεις επιλογές δεν είναι εφικτές, τότε ο μόνος δρόμος είναι εκείνος της εγκατάλειψης: Η επιστροφή της Ελλάδας στο εθνικό της νόμισμα με απότομη υποτίμηση που θα οδηγήσει σε ταχεία ανάκτηση της ανταγωνιστικότητας και της ανάπτυξης, όπως έγινε στην Αργεντινή και σε πολλές άλλες αναπτυσσόμενες αγορές που εγκατέλειψαν τις συναλλαγματικές συνδέσεις τους.

Η διαδικασία αυτή, βεβαίως, θα είναι τραυματική. Το πιο σημαντικό πρόβλημα θα είναι οι κεφαλαιακές ζημίες για τους χρηματοοικονομικούς οργανισμούς της ευρωζώνης. Το παθητικό της ελληνικής κυβέρνησης, των ελληνικών τραπεζών και επιχειρήσεων σε ευρώ θα εκτιναχτεί. Αυτά τα προβλήματα, όμως, μπορούν να ξεπεραστούν. Η Αργεντινή το κατάφερε το 2001, όταν μετέτρεψε σε πέσο όλα της τα δολαριακά χρέη. Οι ΗΠΑ πραγματικά έκαναν κάτι παρόμοιο το 1939, όταν υποτίμησαν το δολάριο κατά 69% και ανακάλεσαν τον κανόνα χρυσού. Μία ανάλογη μονομερής «δραχμοποίηση» των χρεών που είναι σε ευρώ θα ήταν απαραίτητη και αναπόφευκτη.

Οι μεγαλύτερες τράπεζες της ευρωζώνης θα αντιμετωπίσουν τεράστιες ζημίες σε αυτήν τη διαδικασία, οι οποίες ωστόσο επίσης θα είναι διαχειρίσιμες – εάν υπάρξει σωστή και επιθετική αναδιάρθρωση κεφαλαίων σε αυτούς τους οργανισμούς. Για να αποφευχθεί, όμως, κατάρρευση του ελληνικού τραπεζικού συστήματος θα πρέπει -δυστυχώς – η χώρα να καταφύγει σε ορισμένα μέτρα που ακολούθησε και η Αργεντινή, όπως οι τραπεζικές αργίες και η επιβολή ελέγχου στις κινήσεις των κεφαλαίων ώστε να αποφευχθεί μια ανεξέλεγκτη πτώση.

Είναι σχεδόν βέβαιο ότι θα υπάρξουν παράπλευρες απώλειες, αλλά θα μπορούσαν να περιοριστούν, εάν η διαδικασία εξόδου είναι ελεγχόμενη και εάν παρασχεθεί διεθνής στήριξη για την αναδιάρθρωση των κεφαλαίων των ελληνικών τραπεζών και τη χρηματοδότηση του δημοσιονομικού και του εξωτερικού ισοζυγίου. Ορισμένοι υποστηρίζουν ότι το πραγματικό ΑΕΠ της Ελλάδας θα υποχωρήσει περισσότερο στο σενάριο εξόδου από ό,τι στον δύσκολο δρόμο του αποπληθωρισμού.

Αυτό το επιχείρημα, όμως, είναι λανθασμένο: Ακόμη και στην περίπτωση του αποπληθωρισμού, η πραγματική αγοραστική δύναμη της ελληνικής οικονομίας και ο πλούτος της θα μειωθούν όταν πραγματοποιηθεί η πραγματική υποτίμηση. Μέσω της ονομαστικής και της πραγματικής υποτίμησης, η οδός της εξόδου θα οδηγήσει σε άμεση ανάκτηση της ανάπτυξης, αποφεύγοντας μία δεκαετία υφεσιακού αποπληθωρισμού.

Όσοι υποστηρίζουν ότι ο κίνδυνος μετάδοσης θα παρασύρει κι άλλους στην κρίση, βρίσκονται σε φάση άρνησης. Και άλλες περιφερειακές χώρες έχουν προβλήματα φερεγγυότητας και ανταγωνιστικότητας ελληνικού τύπου. Η Πορτογαλία, επί παραδείγματι, μπορεί επίσης να αναγκαστεί να προχωρήσει σε αναδιάρθρωση χρεών και έξοδο από την ευρωζώνη.

Οικονομίες φερέγγυες, αλλά με πρόβλημα ρευστότητας, όπως η Ιταλία και η Ισπανία, θα χρειαστούν στήριξη ρευστότητας από την Ευρώπη, ανεξαρτήτως του τι θα συμβεί με την Ελλάδα. Οι σημαντικοί πόροι που σπαταλώνται για τη στήριξη της Ελλάδας θα μπορούσαν να χρησιμοποιηθούν για την προάσπιση αυτών των οικονομιών και των τραπεζών σε άλλες χώρες της περιφέρειας.

Η έξοδος της Ελλάδας από την ευρωζώνη έχει και δευτερογενή πλεονεκτήματα: Άλλες οικονομίες της ευρωζώνης, που βρίσκονται επίσης στο επίκεντρο της κρίσης, θα έχουν τη δυνατότητα να αποφασίσουν οι ίδιες εάν θέλουν να συνεχίσουν εντός ή εκτός ευρωζώνης, με όλα τα πλεονεκτήματα και τα μειονεκτήματα που συνεπάγεται αυτή η απόφαση. Ανεξαρτήτως του τι θα πράξει η Ελλάδα, πρέπει να υπάρξει ταχύτατα αναδιάρθρωση των κεφαλαίων στις τράπεζες της ευρωζώνης. Και γι’ αυτό απαιτείται ένα νέο πανευρωπαϊκό πρόγραμμα που να μη στηρίζεται σε ομιχλώδεις προβλέψεις και πλαστά stress tests. Η έξοδος της Ελλάδας από την ευρωζώνη θα μπορούσε να είναι ο καταλύτης για την έναρξη αυτής της διαδικασίας.

Η πρόσφατη εμπειρία της Ισλανδίας, όπως επίσης και πολλών άλλων αναπτυσσόμενων αγορών τα τελευταία 20 χρόνια, δείχνει ότι η ελεγχόμενη αναδιάρθρωση και η μείωση του εξωτερικού χρέους μπορούν να οδηγήσουν σε ανάκτηση της βιωσιμότητας του χρέους, ανταγωνιστικότητα και ανάπτυξη. Όπως συνέβη και στις προηγούμενες περιπτώσεις, έτσι και στην Ελλάδα θα υπάρξουν σημαντικές παράπλευρες απώλειες, αλλά θα είναι περιορισμένες.

Όπως συμβαίνει σε έναν κακό γάμο που οδεύει στον τελικό χωρισμό, έτσι και τώρα είναι καλύτερα να υπάρξουν κανόνες που θα κάνουν το διαζύγιο λιγότερο δαπανηρό και για τις δύο πλευρές. Ο χωρισμός και το διαζύγιο είναι μία οδυνηρή και δαπανηρή διαδικασία ακόμη και όταν υπάρχουν αυτοί οι κανόνες. Μην αυταπατάστε… Ακόμη και μία ελεγχόμενη έξοδος από το ευρώ θα είναι δύσκολη. Το να παρατηρούμε, όμως, άπραγοι τη βραδεία και ανεξέλεγκτη κατάρρευση της ελληνικής οικονομίας και της κοινωνίας θα είναι ακόμη χειρότερο.

*Ο κ. Nouriel Roubini είναι πρόεδρος του Roubini Global Economics και καθηγητής στο Stern School στο NYU.